发行可转换公司债券融资存在问题分析(2)

　　看来，发行时机的选择，既要考虑发行的顺利，更要考虑日后转股的成功。在兼顾债权人、股权人和发行人三方利益的基础上，应选择股价位于历史上中偏下的次低区域作为发行可转债的时段，较为适宜。一般，当股市处于由低迷趋于上升的时期有利于可转债的发行与转换，市场利率下降时也更有助于投资者对可转债的认同。 
　　除了考虑外部市场大势对发行时机的影响。可转债的发行时机选择还应考虑发行公司内部的一些因素。发行公司应处于成长阶段，有比较可靠的业绩增长；公司财务结构比较稳健，能够承受新增债务。发行公司应该有适宜的投资项目，这些投资项目必须结合我国产业结构的调整方向、金融改革的趋势及市场利率的变化等考虑投资项目的市场风险，保证未来投资项目的盈利性，降低公司风险。 
　　三、可转债发行条款设计缺陷 
　　合理的条款设计是融资成功的关键。可转债发行条款约定不合理，将失去对投资者的吸引力；如果其约定考虑不周全，也会导致潜在的纠纷和风险。因此，发行条款是可转债设计的核心内容。 
　　(一)可转债发行条款设计雷同 
　　通过比较发现，我国可转债的发行人都公告了近乎雷同的发行条款。但是，不同的上市公司有不同的质地。不可能也不应该用一样的可转债条款。由于发行人所处的行业及所处行业生命周期不同。对资金需求的大小与时间各异，其股价变动趋势与震荡幅度有很大区别，如果这些公司可转债的发行条款大同小异，势必在发行阶段和转股阶段引发问题。按照发行公司资金投入项目产出状况并结合行业生命周期制定相应的发行条款，吸引不同偏好的投资人，是发行可转债的关键。 
　　发债公司在转债条款设计上应双向考虑收益、风险和成本。发行可转债会面临许多风险，如股价下跌风险、回售风险、转股失败风险等。所以公司在可转债条款设计上，不要为了顺利发行而一味取悦转债投资者，而应考虑成本与风险，力争体现出差异化与创新性。 
　　随着公司发债门槛的逐步降低，发债公司也将面临激烈竞争。公司再单纯利用提高可转债票面利率、向下修正转股价等“常规”措施来增加其吸引力已经不够，而需要在可转债条款的设计上创新。比如推行近年来在全球市场得到快速发展的零息转债，在设计条款时将更多的衍生金融品种(例如权证)与转债结合。使转债的风险与收益对等，使各方的利益达到均衡。 
　　(二)可转债发行具体条款设计不当 
　　1 可转债票面利率设计问题 
　　上市公司发行可转债时，存在票面利率的确定偏高或偏低，票面利率形式单一的问题。影响了可转债的顺利发行及转换。 
　　可转债票面利率的大小对发行公司和投资者的收益和风险 都有重要影响。在其他条件相同的情形下，较高的票面利率对投资者吸引力较大，易于成功发行；但转换前需支付的利息相对较多，较高的票面利率也会对可转债的转股形成压力。较低的票面利率使债券的吸引力下降，发行风险加大；优点在于转换前需支付的利率相对少，在股价持续上扬的情况下。低利率更有利于债券的转换。 
　　总之，好的可转债发行条款的设计应表现出灵活性的特征。发行公司根据自身的状况“量体裁衣”地设计可转债的条款，以充分反映出发行公司的特征，要充分考虑各发行条款的关联性。在可转债条款设计上创新，使可转债的风险与收益对等，使各方的利益达到均衡。　　此外，回售条款设计有失公平、赎回条款设计宽严不当也会影响可转债的顺利发行与成功转换。 　　而且，发行公司在设计自动修正条款时。要充分考虑自身的实际情况，预测未来股票的价格。设计合理的条款。自动修正条款越合理周密，债权人利益越有保障，越能吸引投资大众的购买。发行易成功。发行人也不要频繁地向下修正转股价格。以避免影响投资者的信心，不利于可转债的转股成功。因此，在设计转股价格时，应均衡发行企业和投资者双方的利益，以“双赢”为目标。 　　转股价格是可转换债券体现其股票买入期权价值高低的重要标志，也是衡量其综合价值的标准。确定较高的转股价格。可以避免到时对每股收益的稀释，但却降低了可转债的吸引力。并且一旦股市走熊，则可能导致转换失败。较低的转股价格虽是投资者所希望的，并可增加可转换债券转换的可能。但是较低的转股价格也有问题。当发行在外的可转换债券发生转换后，将导致转换后公司股份急剧扩容，大量稀释股票，影响原有股东的收益。 　　上市公司发行可转债时转股价格设计存在着没有考虑股市的非正常波动，发行价格确定及后续调整不合理，难以平衡发行人与投资者之间的利益关系等问题。 　　设计得当的票面利率，使公司的风险和收益组合达到最优化。既有利于发行，又确保可转债的转换成功。　　2 可转债转股价格设计问题 　　票面利率的制定与发行要素的其他条款也是相关联的。当其他条款更有利于发行公司时，可转债的票面利率可适当高些。比如转股价格溢价水平高些。投资者转股的概率就小，票面利率可适当高些。比如回售条件中允诺了较高的收益率。票面利率可适当调低。 　　此外，由于可转债附有将来转股的期权，一般应低于同期普通债券的票面利率。为了避免票面利率太高导致投资者日后不愿转换，可转债的票面利率不应大于可转债转换价值的预期增长率。票面利率的设计最终还要取决于公司业绩预期增长状况。转换价值预期越高，利率水平相应可设置低些；转换价值预期越低，利率水平相应可设置高些。 

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