关于今年金融货币宏观调控与改革几个问题的探讨(2)

    2004年以来，我国大多数月份实际存款利率为负，引起社会上出现较大幅度上调利率的呼声。我们认为，利率是否需要调整，既要看货币信贷增长速度，更要看通货膨胀率。特别是后者，它也是货币政策服务的终极目标。目前为止，我国货币增长仍然低于2005年中央银行15％的谨慎增长目标，很难为加息提供事实依据。与此同时，考虑到今年物价水平调控目标是4％，那么CPI单月同比超出5％且环比为正可以成为我们连续小幅加息的根据，CPI连续3个月同比超过5％可以成为我们连续大幅加息的根据，而目前这些条件都不具备。之所以实际存款利率为负加息时机还不成熟，是因为目前信贷管制捆住了利率政策的手脚。
    毋庸置疑，在宏观调控中采用一些信贷管制措施是必要的，对于迅速遏制宏观经济运行中出现的问题和不良倾向往往能够达到立竿见影的效果。但是这类方法仍应尽量少用，并且在时机允许条件下需要用相对市场化的措施来替代。这是因为，信贷管制在调控过程中往往要直接干预微观经济个体的经营行为，与我国市场化改革总体思路并不兼容。其次，既然信贷管制措施为人所定，一段时间过后就难免碍于各方利益和人情而最终流于形式，调控效果往往很难持久。也就是说，我们宜尽快放松信贷管制，注重采用相对市场化的利率手段来解决当前经济中出现的矛盾。事实上，在经济内生增长动力仍然强劲条件下，放松信贷管制的结果会一定程度导致货币信贷反弹，而这正是利率手段发挥作用的大好时机。

    　　　　二、人民币汇率放开宜采取渐进路径

    　　(一)扩大人民币汇率浮动范围已经不可避免
    按照蒙代尔——弗莱明模型，在开放经济条件下，货币政策的独立性、汇率的稳定和资本自由流动三个目标不可兼得。作为一个主权大国，中国不可能放弃货币政策的独立。加上未来我国将选择资本的自由流动，实现资金资源的优化配置，这实际意味着我们将不得不放弃固定汇率体制。由此，也引出了我国汇率体制改革的两个重要内容：其一是通过逐步放开对资本项目的严格管制，实现人民币完全可自由兑换；其二是逐步扩大人民币汇率的浮动区间，最终实行完全由市场供求关系决定的浮动汇率制度。而且，汇率体制改革的两个方面实际也是一种互动关系。
    值得关注的是，如果实行较为灵活汇率的步骤大大落后于资本项目的开放，很可能会诱发金融风险。实际上，1997年泰国在退出钉住汇率制度的过程中出现的教训，就是很好的例证。当时，泰国拥有390亿美元的外汇储备，占其当年GDP比例超过25％以上。拥有如此之多的外汇储备，泰国政府当然会认为自己有足够能力抵御投机力量对泰铢贬值的攻击。但事实却是投机攻击很快导致市场出现恐慌性泰铢抛售，泰国中央银行在外汇储备急剧下降的条件下不得不放弃钉住汇率制度。泰国的教训告诉我们，在本币汇率严重背离均衡水平、需要进行大幅汇率调整的情况下，被动无次序突然放弃固定汇率，将会造成汇率超调，引发金融市场的巨大波动；泰国的教训也告诉我们，一个国家要实现资本项目可兑换，应当首先放开对汇率的管制，实行更具弹性的汇率制度(至少在一定区间内进行自由浮动)。
    1998年以后，人民币汇率水平变化不大，但中国在开放资本项目方面并没有停滞。根据国际货币基金组织确定的43个资本交易项目，我国实现可兑换的项目有8项，有较少限制的11项，有较多限制的18项，严格管制的有6项，严格管制项目数量不到总数的二成。2005年，国家外汇管理局还将推出新举措放松对资本项目的管制，这些措施包括支持保险机构、社保基金进行境外证券投资；允许国内企业境外上市募集资金经批准后存放境外或进行保值运作；对境外投资实行分类分级管理制度，加大对境外投资企业后续融资支持力度；进一步简化境外合格机构投资者外汇管理手续；引进国际开发机构在境内发行人民币债券等等。当然，在完善人民币汇率形成机制方面，我国也作了许多准备工作，例如国有商业银行财务重组和股份制改革的一个重要目的，即是使其能够更好适应未来更具灵活性的汇率机制。遗憾的是，在打开人民币汇率浮动区间问题上，最近几年我国始终未有实质性动作。换句话说，实行更有弹性的人民币汇率进程已经落后于资本项目放开的步伐。之所以没有发生金融风险，一是因为目前我国宏观经济运行与1998年经济下滑、人民币面临巨大贬值压力的情形有很大不同，二是因为资本项目至今没有完全放开。但是我们有理由相信，继续坚持几乎毫无弹性的汇率并且扩大资本项目开放种类，只会进一步加大出现金融风险的可能性。

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