关于今年金融货币宏观调控与改革几个问题的探讨(3)

    实际上，长期实行一种偏离均衡水平的汇率，还会带来其它一系列问题。2003年，我国为中国银行和建设银行注资450亿美元，当年外汇储备仍然上升1168亿美元，而2004年外汇储备更增加2067亿美元，为历年外汇储备增加之最。由于维持相对固定的汇率，外汇占款上升导致基础货币投放过多，给货币政策操作带来很大困难。此外，偏离均衡的人民币汇率也导致了我国经济向外向型经济的倾斜以及向沿海地区经济的倾斜，从而在一定程度上造成经济结构的扭曲和社会福利的损失。

  　　(二)扩大人民币汇率浮动区间宜注意方式方法
    显而易见，人民币汇率向均衡水平调整，扩大汇率浮动范围，只是一个时机选择问题，而且需要强调方式方法。摆在我们面前的路径选择只有两个，其一是汇率形成机制的配套准备工作基本完成之后，一次性放开汇率浮动范围，直到汇率调整到均衡水平。其二是逐步扩大汇率浮动范围，逼近汇率均衡水平之后再慢慢完全放松浮动区间干预。我们认为，在汇率浮动范围扩大的路径选择上，应当遵循“弹簧原理”。也就是说，弹簧拉得越长、偏离平衡点越远，双手松开弹簧以后，弹簧会把手打得越痛；与此相反，弹簧越是接近均衡点，收缩的弹力就会越小，不会将手打痛。这一现象启示我们，在放开汇率浮动区间问题上，应当选择上面第二条路径，不至对经济产生巨大冲击。举例来说，如果人民币有升值压力，那么首先可以选择给人民币汇率上下各5％的浮动区间。当然，经济运行的结果可能是汇率很快升值5％。这时我们需要进行等待，直到下一个宏观经济稳定的时机出现，以便再次出其不意扩大汇率浮动范围。一旦时机成熟，可以再给汇率5％的升值空间。也就是说，我们不但拥有上次调整遗留的10％的向下贬值空间，而且拥有此次5％的向上升值空间，汇率浮动空间从上次的10％变为现在的15％。与之相反，如果经济面临贬值压力，我们则需要从贬值一侧出发，不断扩大汇率浮动空间。这样依次类推，即可使汇率浮动区间的中心汇率水平逐步接近均衡汇率。我们知道，对下一个汇率浮动区间扩大时机的等待快则几月，慢则几年。因此，伴随汇率形成机制漫长外围准备工作的进行，逐步放大汇率浮动区间，既是一种渐进式的稳妥方案，也有助于缩短我国汇率体制改革的时间。
    需要补充说明的是，在扩大汇率浮动区间过程之中，始终都要关注现行经济政策与政策改革到位之间差异对汇率的潜在影响，即注意使汇率浮动区间中心水平接近潜在均衡汇率。举例来说，内外资企业所得税率并轨将是大势所趋，而并轨之后人民币升值压力势必大为减弱，这些影响必须给予足够关注。
    　　　　三、利率与汇率互动中，利率仍然是重要的货币政策工具

    　　(一)利率上调不会显著增加人民币升值压力
    利率是治理经济过热的有效手段，而且，当前上调利率不会显著增加人民币升值压力。这是因为，我国中央银行利率(如1年期存、贷款利率)和美国联邦基金利率不具可比性。虽然同为各自国家的基准利率，但联邦基金利率是银行间同业拆借市场的隔夜利率，明显低于美国主要商业银行1年期存、贷款利率水平，将联邦基金利率与我国一年期存、贷款利率对照而认为中美之间存在较大利差，未免有失偏颇。
    实际上，人民币在中国的各种期限存贷款、公债收益率/利率与美元在美国而不是中国的对应品种收益率/利率差别很小，甚至前者在某些期限品种上要低于后者。2004年6月30日以来，美国开始进入频繁加息的周期。截至目前为止，联邦储备银行已经连续7次加息，联邦基金利率升至2.75％，这使得美元在美国各档次定期利率开始明显超过对应档次人民币利率。
    更为重要的是，赌人民币升值的投机资本只能是短期行为，将钱存放为中国境内定期存款套利的作法很不现实。这里有一个十分简单的常识，银行为没有到期提前抽逃的定期存款只能支付活期利率，而不是定期利率。因此，投机资本是否流入关键要看两国综合收益率对比，而不单纯是两国存款利率之差。总而言之，对上调利率可能引起人民币升值压力的担心并不现实，我国利率水平变动与否的依据主要是国内宏观经济走势，而不是美元利率。

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